Bereit für die nächste Krise

Notenbanken fahren derzeit ihre Bilanzsummen in großen Schritten zurück – auch die Bank of England. Warum das den Nährboden für neue Anleihekäufe bereitet.

Die Bank of England (BoE) ließ es in den vergangenen Krisen richtig krachen: In der Finanzkrise, nach dem Brexit-Referendum und in der Corona-Pandemie blähte sie ihre zu geldpolitischen Zwecken gehaltenen Anleihebestände im Rahmen des sogenannten „Quantitative Easing“ (QE) auf bis zu 895 Milliarden Pfund (etwa 1,06 Billionen Euro, Stand 15.10.2026) auf.

Nur für rund 20 Milliarden Pfund davon erwarb sie Unternehmensanleihen. Der restliche Betrag floss in Gilts, also in britische Staatsanleihen. Wie andere Notenbanken stieg auch die BoE in diesen Jahren zur unangefochtenen Nummer eins unter den Gläubigern ihres Sitzstaats auf. In der Spitze hielt die britische Zentralbank Anfang 2022 gut 40 Prozent aller ausstehenden Gilts.

Die massiven Interventionen am Anleihemarkt wurden jedoch auch mit kritischen Stimmen quittiert, die Nähe zur Fiskalpolitik war offenkundig – nicht nur im Vereinigten Königreich, auch in der Eurozone oder im fernen Neuseeland. Zurück blieb die bange Frage, inwiefern die massiven Staatsanleihekäufe die Glaubwürdigkeit der Notenbanken belastet hatten.

Als die US-Notenbank in Abhängigkeit geriet

Historisch war es nämlich häufig so, dass die Preise kräftig gestiegen sind, wenn die Grenzen zwischen Fiskal- und Geldpolitik verschwammen. Beispielsweise verpflichtete sich die US- Notenbank Federal Reserve (Fed) im April 1942, eine Zinsobergrenze von 2,5 Prozent für lang laufende US-Staatsanleihen einzuziehen, um die Finanzmärkte zu stabilisieren und der US-Regierung so eine kostengünstigere Finanzierung des Zweiten Weltkriegs zu ermöglichen.

Dadurch verlor die Fed aber die Kontrolle über ihre Geldpolitik. Vereinfacht gesagt, verteidigte die Fed die Zinsobergrenze, indem sie große Mengen an Staatsanleihen kaufen musste, auch wenn die Notenbanker möglicherweise eine andere Geldpolitik bevorzugt hätten. Sie finanzierte Haushaltsdefizite von zeitweise mehr als 20 Prozent des Bruttoinlandsprodukts mit. Gewissermaßen wurde die US-Notenbank zu dieser Zeit zu einer Art Selbstbedienungsladen für den US-Finanzminister.

Keine Käufe für die Ewigkeit

Immer mehr Geld fand so den Weg in die Wirtschaft, die Preise kletterten. 1947 betrug die US-Inflation zeitweise mehr als 19 Prozent. Damit rückte das eigentliche Notenbankmandat, für Preisstabilität zu sorgen, in weite Ferne. Vier Jahre später, im Frühjahr 1951, zog die Fed schließlich die Reißleine, als die US-Notenbank erneut dem Druck der US-Regierung ausgesetzt war und den Korea-Krieg mitfinanzieren sollte.

Angesichts der Sorge vor anhaltend zu hohen Inflationsraten bot die Fed dem damaligen US-Präsidenten Harry Truman aber die Stirn und ließ ihre Unterstützung für die Staatsfinanzen in den folgenden Jahren auslaufen. Erfahrungen wie diese sind der Grund, warum die politische Unabhängigkeit der Notenbank heutzutage als wesentlicher Eckpfeiler einer modernen Geldpolitik verstanden wird.

Im Fall der Europäischen Zentralbank (EZB) ist die geldpolitische Entscheidungsfreiheit sogar rechtlich garantiert. Gemäß Artikel 130 des Vertrags über die Arbeitsweise der Europäischen Union dürfen Zentralbanker der EZB keine politischen Weisungen einholen oder entgegennehmen. Umso wichtiger war daher mit Blick auf die jüngeren Staatsanleihekäufe, dass dem Eindruck einer zu engen Verzahnung zwischen Geld- und Fiskalpolitik gegengesteuert wurde.

Um Fehlanreizen auf fiskalpolitischer Ebene vorzubeugen und die geldpolitische Glaubwürdigkeit zu untermauern. Es galt also, den Beweis zu erbringen, dass die Anleihekäufe der vergangenen Krisenjahre tatsächlich eine außergewöhnliche und zeitlich begrenzte Maßnahme waren. Insofern ist es ein beruhigendes Signal, dass die Notenbanken zuletzt Ernst machten und ihre Bestände an Staatsanleihen reduzierten.

Die Bank of England streift die Fesseln ab

Wie ernst es ihnen damit ist, unterstreicht die BoE, die im vergangenen Monat ankündigte, bis Ende 2034 die (nahezu) vollständige Rückführung ihrer 895 Milliarden Pfund schweren Anleihekäufe anzupeilen. Den Bilanzabbau, das sogenannte Quantitative Tightening (QT), treibt die BoE sowohl durch das Auslaufen fällig werdender Anleihen als auch durch aktive Verkäufe am Markt voran.

Bis Ende September 2026 hatte sie ihren Wertpapierbestand bereits um mehr als 400 Milliarden auf rund 488 Milliarden Pfund reduziert. Von den verbliebenen 488 Milliarden Pfund sollen in den kommenden Jahren schließlich weitere 222 Milliarden durch Fälligkeiten abgebaut und 146 Milliarden aktiv verkauft werden. Lediglich 120 Milliarden Pfund von den ursprünglichen Käufen sollen noch auf der Notenbankbilanz verbleiben und zukünftig zur Deckung des Banknotenumlaufs dienen.

Der nächste Einsatz von QE wird vorbereitet

Das (vorläufige) Ende des QE ist dabei mehr als nur eine bilanztechnische Maßnahme. Denn je länger eine Notenbank große Bestände an Staatsanleihen hält, desto stärker kann der Eindruck entstehen, dass sie nicht nur geldpolitische Ziele verfolgt, sondern zugleich die Staatsfinanzierung erleichtern soll. Insbesondere bei hohen Staatsschulden und steigenden Finanzierungskosten droht die Grenze zwischen unabhängiger Geldpolitik und monetärer Staatsfinanzierung in der öffentlichen Wahrnehmung zu verschwimmen.

Der tatsächliche Abbau der Anleihebestände ist deshalb ein Beleg dafür, dass die Notenbanken ihre außergewöhnlichen Interventionen auch wieder rückgängig machen können. Die Glaubwürdigkeit des QE beruht damit nicht mehr allein auf dem Versprechen eines späteren Ausstiegs, sondern zunehmend auf dessen praktischer Umsetzung.

Für die Zukunft lassen sich potenzielle Bedenken, dass hunderte Milliarden schwere Anleihekäufe in einer dauerhaften Staatsfinanzierung münden, zwar nicht vollständig ausräumen. Doch eine Notenbank, die bereits bewiesen hat, dass sie ihre Wertpapierbestände wieder reduzieren kann, dürfte in einer künftigen Krise überzeugender darlegen können, dass neue Anleihekäufe lediglich eine vorübergehende geldpolitische Intervention darstellen.

Der aktuelle Rückzug aus dem QE verschafft den Zentralbanken also die geldpolitische Freiheit, um in der nächsten Krise wieder mit größerer Glaubwürdigkeit auf dieses Instrument zurückzugreifen.